味精价格继续高位运行 维持行业看好评级

味精价格继续高位运行 维持行业看好评级 味精价格高位运行至少持续到今年三季度，维持行业"看好"评级。我们在09年12月《味精价格上涨有望持续到明年上半年》报告中指出，本轮味精价格上涨主要是由谷氨酸供给偏紧引起谷氨酸价格上涨所致。虽然目前具有谷氨酸产能的味精企业毛利率已在35%以上，利润可观，市场担心企业会扩充谷氨酸产能从而改变供需格局进而导致味精价格下跌，但我们认为在味精需求稳定增长的前提下，味精价格高位运行趋势将至少持续到今年三季度，市场均价继续维持在10000-11000元/吨左右。我们判断味精价格继续高位运行的主要理由如下：1)之前关停谷氨酸生产线的企业对于复产仍处于观望状态或已决定彻底退出谷氨酸行业(如荣华实业);2)即使可能有扩产计划的宁夏伊品(12万吨)、阜丰集团也要到四季度才能投产;3)中国谷氨酸产能占到全球的75%以上，可进口量有限(09前三季度进口谷氨酸5吨，而08年味精消耗的谷氨酸约153万吨)，难以通过进口填补供需缺口。因此，我们维持行业"看好"评级。

谷氨酸供给偏紧是本轮味精价格上涨的主要原因。谷氨酸是味精生产过程中的"半成品"，由于谷氨酸发酵是味精生产的主要污染环节，环保成本高，所以国内大部分味精企业选择外购谷氨酸再通过酸碱中和作用来生产味精。09年国内谷氨酸销售均价已由2季度的7000元/吨上涨到12月份的10000元/吨以上。我们认为，谷氨酸价格上涨的主要原因是07-09年产能退出导致的产需矛盾在09下半年需求大幅回升背景下被激化，而产能退出主要是由于效益低下的大企业主动退出以及环保压力下小企业的被动淘汰两方面所致。

下游需求回升拉动谷氨酸需求稳定增长。谷氨酸主要应用于味精生产和化工、医药保健等领域。其中味精占到谷氨酸使用量的85%以上，是影响谷氨酸需求的主要因素，而味精主要需求有直接使用、复合调味品加工、食品加工和出口(出口量占味精产量的10%)。09年1-11月调味品、食品加工行业收入累计同比增19.24%，18.7%，是拉动味精销量进而拉动谷氨酸需求增长的主力，此外，09年1-11月味精累计出口量同比增18.34%，也是带动谷氨酸需求增长的因素之一。

具备谷氨酸成本优势的企业是味精价格上涨的最大受益者，继续看好五洲明珠(600873)、阜丰集团(0546.HK)。由于谷氨酸供给偏紧且价格高企，因此精制味精(需外购谷氨酸)企业无法受益本轮味精价格上涨。相反，拥有谷氨酸规模和成本优势的企业，可以充分享受味精价格上涨所带来的盈利增长。因此我们继续看好谷氨酸产能40/30万吨的阜丰/梅花集团，莲花味精由于外购谷氨酸(占比50%以上)的成本压力而不能分享本轮价格上涨的盛宴。(申银万国赵金厚王琦)

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